תיאור פרוייקט

הפד מוביל, הפד מושיע

"אני אהיה התפסן בשדה השיפון. אני יודע שזה מטורף, אבל זה הדבר היחיד שבאמת הייתי רוצה להיות." – התפסן בשדה השיפון,  ג'יי די סלינג'ר

בפשטות, ברוגע וללא תרועת חצוצרות, הכריז הפדרל ריזרב האמריקאי על מדיניות שצפויה להביא לשינוי טקטוני בבנקאות המרכזית.

בשלושים השנים האחרונות הדוגמה המקודשת של הבנקים המרכזיים הייתה שהם מופקדים על ניהול האינפלציה סביב יעד מספרי מסוים (המקובל בעולם המערבי הוא 2%) לאורך אופק מדיניות מוגבל (18 חודשים עד שנתיים בדרך כלל).

בנאומו בוועידה האחרונה בנושאי המדיניות המוניטרית בג'קסון הול, אותת נגיד הפד, ג'רום פאוול, כיוון של רפורמציה, כאשר הודיע על המעבר למה שהוא קרה "ניהול גמיש של אינפלציה ממוצעת". כלומר, במקום להתמקד בשיעור האינפלציה של 2%, הפד יבקש כעת "להשיג אינפלציה הממוצעת 2% לאורך זמן". במילים אחרות, הפדרל ריזרב יכוון את מדיניותו כך שלאחר תקופה בה האינפלציה אינה מגיעה ליעד, תבוא תקופה בה היא חורגת מהרף העליון, כך לאורך כל התקופות הללו, שיעור האינפלציה הממוצעת תהיה 2%.

זה לא נשמע מהפכני, אבל זה אכן סוג של מהפכה. דבריו של פאוול משקפים ניתוק מהמדיניות הקודמת, על פיה חריגה מיעד האינפלציה אינו מתקבל על הדעת, גם אם היא באה לאחר תקופה ממושכת של אינפלציה נמוכה מאוד. כעת, לא רק שהחריגה תתקבל בהבנה, אלא יתרה מזו – היא תהווה מטרה אליה תהיה מכוונת המדיניות המוניטארית באופן פעיל.

ככל הנראה, שינוי זה במדיניות הפד יגרור הרחבה מוניטארית נוספת, אם זה בצורת "הכוונה קדימה" (forward guidance) ואם זה על ידי רכישות נוספות של ניירות ערך. אומנם רבים תוהים כיצד ניתן לייצר אינפלציה מעל היעד בהינתן שיעורי ריבית ברמת האפס וסירוב נחרץ של הפד לדון בריביות שליליות, אך יתכן כי עצם נכונותו של פאוול להתיר חריגה אינפלציונית, תסייע בעניין זה.

אך השאלות המעניינות עוד יותר הן, האם בנקים מרכזיים אחרים ילכו בעקבות הפד, וכיצד הדבר ישפיע על השווקים הפיננסיים. באשר לשאלה הראשונה, נראה שכן. הרי שיעדי בנקים מרכזיים התפתחו והשתנו לאורך ההיסטוריה המודרנית, בהתאם לאתגרים הגדולים של התקופה: ממימון מלחמות ועד הגנה על שערי חליפין קבועים. בשנות השמונים של המאה ה- 20, האתגר הגדול היה המלחמה באינפלציה; אך הקרב הזה נוצח מזמן, וכעת הדפלציה מהווה איום גדול יותר על הכלכלות, לפחות בעולם המתועש.

לכן ניתן לומר כי מדיניות מוניטארית "סובלנית" יותר לאינפלציה גבוהה מהיעד לפרק זמן מסוים, היא בעצם מתבקשת.

בעצם, הבנק המרכזי של יפן הכריז עוד בשנת 2016 על כוונתו להרחיב את המדיניות המוניטארית עד שהאינפלציה תעלה על 2% ותישאר מעל הרף במשך תקופה. עד כה, הוא לא הצליח במשימה. וכאן, אנו מגיעים לשאלה השנייה, ההשלכות על השווקים – וההשלכות של השווקים על האינפלציה.

ההשלכות הללו יהיו תלויות במידה בה מצליחים הבנקים המרכזיים לייצר חריגות בכדי לפצות על חסר. או, אולי אף חשוב יותר – עד כמה השווקים יאמינו ביכולתם של הבנקים המרכזיים להצליח במשימת ההחרגה של האינפלציה מעל היעד. יתכן והכישלון של הבנק המרכזי של יפן נובע מחוסר אמונת השווקים ביכולתו, לאור היסטוריה ארוכה של כישלונות בפן האינפלציוני; מבחינת האמינות, לפדרל ריזרב האמריקאי קיים יתרון יחסי משמעותי. אולי גם הבנק המרכזי של יפן, וגם הבנק האירופאי יצליחו יותר מאשר בעבר, אם ילכו בעקבותיו של הפד, בחסות אמינותו ואמונת השווקים ביכולתו לנצח במערכה זו.

ובכן, אנו רואים כי שוקי אג"ח קיבלו את דבריו של פאוול כתורה מסיני. הכרזתו של הפד על שינוי המדיניות הקפיצה את ציפיות האינפלציה; לאור הריביות הנומינליות האפסיות, הריביות הריאליות צללו. זהו סוג של "דיכוי" פיננסי שעשוי להימשך ככל שהכלכלות מפחיתות את החוב העתק שנוצר כתוצאה מהתמודדות עם המגפה הגלובלית. זו סביבה המטיבה מאוד עם מחירי הנכסים המסוכנים, אך נוראית לכל מי שמנסה לייצר הכנסה בטוחה. ככל הנראה, העליות בשווקי המניות ובשאר הנכסים המסוכנים – לפחות אלו הפחות תלויים ישירות בצמיחה כלכלית בריאה – ימשיכו, גם אם יחוו נפילות בדרך.

 

עוד בסקירה:

  • טראמפ נגד ביידן: מניה לכל עמדה
  • מניות: צמיחה היא ערך עליון
  • יפן לאחר עידן אבה

להמשך סקירה ב PDF לחץ כאן