תיאור פרוייקט

אפריל: סגירת המעגל

 

שווקים מתפתחים: לא יכולים לבד

מדד המניות של המדינות המתעוררות MSCI EM רושם ב- 2019 עליות נאות: מתחילת השנה ועד סוף אפריל, הוא עלה ב- 11.9% – תוצאה מרשימה לעמת הירידה של 16.6% בשנה שחלפה. עם זאת, הביצועים הללו נחותים לעומת המדינות המתועשות, שכן המדד MSCI World עלה באותה התקופה ב- 15.2%, ואילו 500 S&P הוסיף 16.6%.
אז מה עומד מאחורי ביצועי החסר של השווקים המתפתחים? במקרים רבים, התשובה לשאלה זו היא הביצועים של המטבעות של השווקים הללו אל מול הדולר; גם הפעם זהו המצב. מניות השווקים המתעוררים עולות יותר מאשר אלו של המדינות המפותחות כאשר מטבעותיהם מתחזקים אל מול המטבע האמריקאי. קשר זה בין הביצועים היחסיים לבין המטבע הינו הגיוני ומתבקש מסיבות שונות, והברורה שבהן היא המרה מטבעית פשוטה שמטיבה עם המשקיעים הזרים, להם משקל רב בדרך כלל בשווקים המתפתחים.
אך הקשר בין ביצועי המניות למטבעות אינו כה שטחי בלבד. המטבעות של שווקים מתפתחים מתחזקות בדרך כלל יחד עם הכלכלה הגלובלית. כאשר סקרי המנהלים בתעשייה בעולם (מדד מקדים אמין מאוד לכיוון הצמיחה בעתיד הקרוב) משתפרים, גוברות התחזיות לשיפור בצמיחה הכלכלית ובגידול ברווחי החברות במדינות המתעוררות, התלויות בסחר הגלובלי ובהשקעות החיצוניות. השיפור בתחזיות מגביר את התיאבון לסיכון בקרב המשקיעים, שמזרימים כספים לנכסי המדינות המתפתחות ובכך מעלים את ערך המטבעות ואת מדדי הבורסות.
כמובן שקשר זה עובד גם בכיוון ההפוך, וזה המקום שבו אנו מוצאים את עצמנו היום. מאז השיא האחרון בדצמבר 2017, הסקר הגלובלי של מנהלי הרכש בתעשייה ירד מ- 54.4 ל- 50.3 באפריל, וכעת הוא נמצא שלוש נקודות בלבד מעל 50, הרף המפריד בין צמיחה להתכווצות, כאשר מה שמושך אותו מטה הוא המרכיב של הזמנות ייצוא חדשות, שכבר נמצא באדום. ההיחלשות הניכרת בכלכלה הגלובלית מתבטאת בקיצוץ תחזיות הצמיחה על ידי קרן המטבע הבינלאומית, הבנק העולמי, הארגון לשיתוף פעולה ולפיתוח כלכלי (OECD), ועוד. פרט להשפעתה הישירה של הכלכלה הגלובלית, השווקים המתפתחים תלויים רבות במדיניותו של הפדרל ריזרב האמריקאי. מאז סוף השנה שחלפה, כאשר הפד נשמע יוני למדי ודבר על "סבלנות" לגבי שינויי המדיניות, התקווה לסוף עידן העלאות הריבית וכתוצאה גם הפסקת התחזקותו של הדולר, הזרימה כספי משקיעים רבים לנכסי המדינות המתפתחות והרימה את מטבעותיהן. אך בחודש אפריל, הדיכוטומיה בין עוצמתה הכלכלית של ארה"ב לבין היחלשות כלכלות העולם האחרות שוב תפסה מקום מרכזי בתודעת המשקיעים, וההשפעה הישירה של כך הייתה היחלשות המטבעות של שווקים מתפתחים. בנוסף ל"בעיית הדולר", המטבעות הללו פגיעות באופן משמעותי מהתפתחויות בסכסוכי הסחר בין ארה"ב לסין – נושא שמתחבר לעניין הצמיחה הגלובלית מחד, ומשפיע על סנטימנט המשקיעים מאידך. וגם, על פי הערכת Capital Economics , הצמיחה הכלכלית בשווקים המתפתחים כקבוצה ברבעון הראשון של השנה הייתה הנמוכה ביותר מאז 2016.

מניות ארה“ב: הסיכון של עלייה חזקה ומהירה מדי

נפילה בת 14 שבועות ואז עלייה בת 17 שבועות – ומניות ארה"ב שוב בשיא חדש, כאילו המעידה הגדולה ביותר של השווקים מזה שש שנים, לא התרחשה. הנפילה של 19.8% מ- 20 בספטמבר ועד לשפל ב- 24 בדצמבר, שהביאה את מניות ארה"ב לסף של השוק הדובי, נשכחה לחלוטין, כך נראה, לאחר הטיסה המטאורית של 25%. ב- 23 באפריל, לאחר "טיול הלוך ושוב" מהמהירים ביותר בהיסטוריית השווקים הפיננסיים, עלה מדד ה- S&P 500 מעל שיאו האחרון שנרשם בספטמבר 2018, ורשם שיא כל הזמנים חדש, הראשון בשנה הנוכחית אך לא האחרון.
ברבעון האחרון של 2018, החששות לגבי מלחמת הסחר, העלאת הריביות בארה"ב, ההאטה הגלובלית בכלל ומצבה הכלכלי של ארה"ב בפרט, חברו יחד והפילו את השווקים בכל העולם. מאז, הסיכון של מלחמת הסחר המלאה והרחבה פחת משמעותית והפדרל ריזרב הפך ליוני. הכלכלה בעולם אומנם רושמת האטה, אך החששות כי ארה"ב תיכנס למיתון השנה, נעלמו. על פי האסטרטגים של JPMorgan ורבים אחרים, הראלי החזק במניות ארה"ב מצביע בביטחון השקיעים הגבוה בכלכלה האמריקאית. בשבועות האחרונים של אפריל, הראלי קיבל חיזוק מדיווחי הרווח הטובים מהצפוי של חברות מסחריות, וכן מפרסום נתוני הצמיחה החזקים מהתחזית. הנתונים חיזקו את אמון השווקים בחוזקה של כלכלת ארה"ב, בייחוד בהשוואה לשאר העולם המתועש שממשיך להאט.
עם כל זאת, עד חודש אפריל היה נראה שהראלי הינו חסר התלהבות לגמרי, לפחות במבט על זרמי הכספים האנמיים לקרנות המשקיעות במניות ארה"ב (ובמרבית השווקים האחרים). רבים מעריכים שהסיבה לכך היה הצפי לירידה ברווחי החברות ברבעון הראשון של 2019, לעומת הגידול העוצמתי של השנה שחלפה, בה הרווחים נתמכו באופן משמעותי מאוד על ידי רפורמת המסים של טראמפ. כמו כן, לאחר העליות, המניות במדד ה- S&P 500 נסחרות במכפיל העתידי של 16.4, מעל הממוצע ארוך-הטווח של 15.3. עם זאת, מדד האטרקטיביות של המניות לעומת תשואות חסרות סיכון השתפר בהשוואה לשיא של ספטמבר: ההפרש בין תשואת הרווחים ב- S&P 500 לבין תשואת ה- TIPS ל- 10 שנים, נמצא כעת קרוב לממוצע של 10 שנים.
על פי המנכ"ל של BlackRock, לארי פינק, הפקפוק של המשקיעים בראלי גרם להם להותיר סכומי שיא במזומן; לכן הסיכון של קריסה במחירי המניות אינה צפויה כעת, אלא קיים סיכון הפוך, של זינוק חד ופתאומי המובל על ידי נהירה של משקיעים למניות מחשש לפספס את הראלי, ולא על ידי השיפור בנתונים הפונדמנטליים. סטטיסטית, לאחר זינוק שכזה במקרים רבים באה נפילה לא פחות חדה. כעת, הסיכויים לכך שהתחזית של לארי פינק תתממש, גדלו משמעותית הודות לדיווחי רווח החזקים של החברות במדד ה- S&P 500 . נכון ל- 26 באפריל, כמעט מחצית מהחברות במדד פרסמו תוצאות רבעוניות, ו- 80% מהן היכו את התחזיות – יותר מאשר ברבעון הקודם (73%). עד כה, צמיחת הרווחים הממוצעת ברבעון הראשון עומדת על 2% – נכון, זה נשמע נמוך לעומת הגידול של 23% בשנה שחלפה. אך התחזיות דיברו על ירידה של מעל 4%, כך שעצם העובדה כי יש גידול חיובי, מקנה תמיכה אדירה לסנטימנט המשקיעים. העלייה בסנטימנט החלה לבוא לידי ביטוי עוד בטרם לפרסום תוצאות הרבעוניות של החברות: בשבוע שהסתיים ב- 10 באפריל, הוזרמו לקרנות סל וקרנות נאמנות המשקיעות במניות ארה"ב כ- 6 מיליארד דולר נטו, ובשבוע לאחר מכן הוסיפו המשקיעים עוד כ- 4 מיליארד; זאת, לאחר מספר שבועות של משיכות נטו ממניות. העובדה כי באותן השבועות המשיכו הזרמות מאסיביות לקרנות אג"חיות ולא נרשמו משיכות כבדות משווקים אחרים, מאותתת על צדקתו של לארי פינק – כלומר, ככל הנראה הכספים הללו הגיעו מחוץ לשוקי ההון. אם החברות האמריקאיות ימשיכו להפתיע לטובה בדיווחיהן, התסריט שלו לטיסה מטאורית מעלה עם נפילות קשות לאחר מכן, עלולה להתממש.

 

להמשך סקירה ב PDF לחץ כאן