תיאור פרוייקט

יולי: קיץ חם מדיי

לצפיה במסמך PDF של הסקירה

מלחמת הסחר מפחידה את כולם… חוץ מאת ארה“ב?

סין הביעה לאחרונה נכונות לחזור לשיחות הסחר עם ארה"ב, בתנאי שהנשיא האמריקאי יתנהג בפחות תוקפנות כלפי הכלכלה השנייה בגודלה בעולם. גם אל מול אירופה, הושגו הבנות בין הנשיא טראמפ לבין נשיא ועידת אירופה יונקר, על המשך משא ומתן בכדי למנוע הטלת מכסים. כרגע נראה, שהסיכון של מלחמת הסחר המלאה פחת, הרוחות קצת נרגעו והדעת של השווקים הוסחה על ידי עניינים אחרים, כגון דיווחי הרווחים של חברות. אך מה יקרה, אם סבב שיחות נוסף לא יצליח, ניגודי העניינים יוקצנו ומלחמת סחר אמתית אכן תפרוץ?

על פי קרן המטבע הבינלאומית, הכלכלה הגלובלית תספוג מכה בהיקף של 430 מיליארד דולר, בעקבות ירידת הצמיחה הגלובלית ב- 0.5% בשנה. הקרן מזהירה שפרט לפגיעה ישירה בסחר הגלובלי, קיים גם סיכון של שיבוש שרשראות הערך הגלובליות, פגיעה בהשקעה עסקית, האטה בהתפשטות הטכנולוגיות התומכות בפריון עבודה והעלאת המחירים של המוצרים לצרכן מסביב לעולם.

חברת Economics Oxford, המובילה במחקר וחיזוי כלכלי, לא פחות פסימית מקרן המטבע. חוקרי החברה סבורים כי הכלכלה הגלובלית עברה את שיא הצמיחה ומתחילה לרשום האטה. אם מלחמת הסחר תפרוץ כעת, כלכלת העולם עלולה להיפגע באופן קשה. לדעתם, מלחמת הסחר האמתית תקצץ את שיעור הצמיחה הכלכלי בסין ב- 1.3% עד שנת 2020, ובארה"ב הפגיעה תסתכם ב- 1% באותה התקופה. הערכת הפגיעה בכלכלת העולם בשנת 2019 זהה לזו של קרן המטבע, 0.5%, ובשנת 2020 היא תגיע ל- 0.7% נוספים, כך על פי Economics Oxford.

ענקית הפיננסים האמריקאית Morgan JP סבורה כי במקרה הגרוע ביותר של מלחמת הסחר הכוללת, תרד הצמיחה הגלובלית ב- 1.4% בסך הכול במהלך השנתיים הבאות. בבנק השקעות אמריקאי אחר, Sachs Goldman, מעריכים כי מרבית הפגיעה תהיה לא בכלכלה הכללית, אלא בשולי הרווח ודרכם בשוקי המניות. על פי Goldman, במקרה של מלחמת סחר רחבה – כשהמכסים מוטלים על ידי כל הצדדים – ירד הרווח למניה בחברות מדד ה-  500 S&P ב- 15% ב- 2019. גם ענקית הפיננסים האירופאית UBS חוששת לשלומם של שוקי ההון במקרה של מלחמת סחר: לדעתם, תסריט שכזה משמעותו נפילת שוקי המניות בארה"ב ובאירופה לפחות ב- 20%.

בינתיים, שוק המניות האמריקאי לא מתרגש יותר מדי מהכותרות הזועקות על מלחמת הסחר הקרבה; נראה שהמצב הנוכחי של מעין "סכסוכי סחר" מתומחר במחירי המניות. למרות האיומים החוזרים ונשנים מפרוץ מלחמת הסחר ומהשלכותיה, שאכן יכולות להיות הרסניות, המדדים בארה"ב ממשיכים בראלי תוך תנודתיות רגילה לשנת 2018. נראה כאירופה וסין – הצד הנגדי במלחמה האפשרית – מפחדים הרבה יותר ממלחמת הסחר. עם זאת, אם אכן תפרוץ מלחמת הסחר במלואה, השלכותיה יגיעו גם לשווקים בארה"ב. עלייה במחירים, שתגרור העלאת ריביות, שמצידה תאט את הפעילות הכלכלית, בוודאי יתורגמו לירידות בשוק המניות.

ארה“ב: חזקה מכולם, כרגיל

ברבעון השני של 2018, צמחה כלכלת ארה"ב ב- 4.1% בחישוב שנתי, הקצב המהיר ביותר מאז 2014 – כך על פי הנתון המקדים של משרד המסחר האמריקאי. הצמיחה הובלה על ידי הצריכה הפרטית, שגדלה ב- 4% בחישוב שנתי בעקבות ההקלות במסים שיושמו על ידי הנשיא טראמפ; אך גם הוצאות הממשלה, ייצוא והשקעה תאגידית תרמו רבות לצמיחה. הצמיחה המהירה הובילה את התמ"ג הנומינלי של ארה"ב מעבר לרף של 20 טריליון דולר, לראשונה עבור ארה"ב ובכלל עבור כל מדינה בעולם.

הדוח החיובי כל כך בנוגע לתוצר הלאומי בא לאחר פרסום נתוני שוק העבודה שנתנו סימן מקדים לחוזקה של הכלכלה: התביעות החדשות לדמי אבטלה נעות סביב השפל של 48 שנים, שיעור האבטלה גם הוא קרוב לשפל היסטורי, השתתפות בכוח העבודה גדלה, והשכר רושם גידול, גם אם איטי יחסית. על רקע שוק העבודה שנמצא קרוב מאוד לתעסוקה המלאה, גם שיעורי האינפלציה בארה"ב כבר הגיעו לתחום המוגדר כרצוי על ידי הפדרל ריזרב – בשונה ממדינות מפותחות רבות שעדיין לא מצליחות לחזור למצב נורמלי בתחום המחירים. הדבר מדגיש שוב את העובדה כי הפד האמריקאי נוקט במדיניות נכונה כשהוא ממהר לבצע נורמליזציה של המדיניות המוניטרית: העלאת ריביות הינה אפשרית הודות לחוזק הכלכלה, ונחוצה לצורך הכנת ארגז הכלים למיתון או משבר הבא, שהרי יבוא מתישהו.

בינתיים, כפי שצפינו, כלכלת ארה"ב מפגינה חוזק וחיוניות יוצאים מן הכלל, בייחוד בהשוואה למדינות מפותחות אחרות, שברובן שיעורי הצמיחה צפויים להאט השנה לעומת השנה שחלפה.

כלכלה ושוק ההון: לשבור מוסכמות ישנות

כל מי שקשור בכל צורה שהיא לשוק ההון, יודע שנפילה חדה בשוק המניות היא אינדיקטור מקדים למיתון מתקרב. אז זהו, שלא – כך על פי מחקר חדש של בנק השקעות אוסטרלי Macquarie.

החוקרים של Macquarie בדקו 11 תקופות מיתון ומצאו כי אין שום עקביות בהתנהגותם של השווקים לפני המיתון. על פי הממצאים, השווקים נוטים ליפול איפשהו סביב המיתון, אך מרבית הנפילה התרחשה אחרי שהמיתון כבר החל להכות בכלכלה. מאידך, בחודשים המובילים למיתון, השווקים יכולים להתנהג בצורה שונה ומגוונת, ואין בהתנהגותם שום תחזית אמינה עבור הכלכלה. כך, לדוגמה, במקרים רבים – כגון בשנים 1962, 1966 ו- 1987 – המניות התרסקו ונכנסו לשוק דובי, והכלכלה המשיכה בשלה, בלי שום סימן של מיתון. במקרים אחרים, השוק רשם שיא (שלאחריו באה הנפילה) בטווחי זמן שונים לפני המיתון, בין חודש אחד ל- 29 חודשים, בלי לקחת בחשבון את כל אותם הפעמים בהם השיאים במחירי המניות נרשמו בין המיתונים.

לדברי Macquarie, כל זה מעיד על חוסר קורלציה בין שיאי השוק ונפילות מהשיא, לבין מועד כניסתה של הכלכלה למיתון. החוקרים סבורים כי אין להשתמש בתנועות שוק המניות כאינדיקטור בר סמכא להרעה כלכלית. כמו כן, הם מוסיפים כי תחזיתם היא המשך צמיחה חזקה בכלכלת ארה"ב השנה ובשנה הבאה.

נפט: בדרך למטה?

מנהל מחקר הסחורות בענקית הפיננסית מוול-סטריט Citigroup, אד מורזה, מאמין כי מחירי הנפט מסוג Brent, שכעת נעות סביב 72 דולר לחבית, ירדו באופן משמעותי ב- 12 החודשים הבאים. על פיו, המחיר של ברנט יגיע לטווח של 45-65 דולר לחבית עד סוף 2019, אם כי השנה ובתחילת השנה הבאה המחירים עדיין צפויים להיות גבוהים יחסית.

האנליסטים והאסטרטגים של סיטי נחשבים לחזאים מובילים בוול-סטריט בכל הקשור לסחורות; אד מורזה היה הראשון שחזה את התרסקות מחירי הנפט ב- 2014; הוא גם צדק כשצפה סיום מוקדם מהצפוי של מגבלות על תפוקה על ידי ארגון האופ"ק ואחרות. כעת, התחזית של סיטי עומדת בסתירה לראיה שורית של בנקי השקעות מובילים אחרים, כגון Sachs Goldman, שצופים מחירים בין 70 ל- 80 דולר; Stanley Morgan עם תחזית של 85 דולר ו- Bernstein שצופה כי הנפט יטפס ל- 100 דולר לחבית. עם זאת, לאור יכולת החיזוי המוכחת של Citigroup, כדאי לשקול את הטיעונים העומדים מאחוריה.

הגופים הפיננסיים שחוזים מחירים גבוהים מנמקים זאת בעלייה מתמדת בביקושים תוך שיבושים שונים בהיצע, החל מהסנקציות על איראן דרך המשבר בוונצואלה ועד השקעה נמוכה מדי בהרחבת הקיבולת של חברות הנפט שתפגע ביכולתן לעמוד בקצב הגידול בביקושים. אד מורזה, מצדו, טוען כי השורים של מחירי הנפט חוטאים במספר טעויות בסיסיות.

נכון, אומר מורזה, הוצאות ההון של חברות היצרניות ירדו מאז נפילת המחירים ב- 2014 – אך יעילות ההון השתפרה באופן דרמטי מאז, לדעתו היעילות של הכספים שהושקעו בהפקת הנפט עלתה לפחות ב- 50% בארבע השנים האחרונות. עלויות הייצור, בייחוד בשדות הלא קונבנציונליים כגון פצלי שמן, גם צנחו באותה התקופה, מה שמאפשר שולי רווח גבוהים יותר מבעבר באותה רמת המחירים. בנוסף, בהקשר של ייצור הנפט מפצלי שמן, האופטימיזציה של התהליכים הודות לטכנולוגיות החדשניות, מאפשרת להפיק כמויות גדולות בהרבה מאשר בעבר באותם השדות ובהשקעה נמוכה בהרבה. עוד אומר מורזה, כי ההנחות הרווחות לגבי הירידה בייצור בשדות הקיימים הינן מוגזמות, כי בכ- 60% מהשדות הקיימים הירידה כלל לא צפויה – כגון בחולות הנפט של קנדה ובשדות הקונבנציונליים של אופ"ק. גם הערכות פסימיות לגבי קיבולת פנויה אינן נכונות, אומר מורזה: היצרניות רחוקות מלהגיע לתפוקה מלאה בגבולות היכולת שלהן, מה עוד שלרובן יכולת אספקה גבוהה מאוד שגם היא אינה מנוצלת במלואה.

בימים האחרונים, נראה כי המציאות מאוששת את הערכותיו של מורזה: מחירי הנפט ירדו על רקע הודעתה של רוסיה על הגדלת התפוקה מעבר למה שהיה צפוי, וכן בעקבות הציפיות לגידול נוסף בייצור הנפט בצפון אמריקה. סוחרי הסחורות הודיעו כי הם רואים גידול משמעותי באספקה שבא לכסות על הירידה הצפויה בעקבות הפעלת הסנקציות על איראן; המחסור בנפט בהחלט אינו צפוי.