תיאור פרוייקט

אוקטובר: הבחירה הגורלית

לקריאת הדו"ח בקובץ PDF, לחץ כאן.

חובות: לא בעיה, עד שזה הופך לבעיה

העולם כיום נמצא בחובות יותר מאי פעם בהיסטוריה האנושית, כך על פי הדוח האחרון של קרן המטבע הבינלאומית. סך החוב הגלובלי מחוץ למגזר הפיננסי הגיע ל- 152 טריליון דולר, המהווים 225% מסך התמ"ג העולמי. הר החוב הזה גדל במהירות: רק לפני 14 שנים הוא עמד על 200% תמ"ג עולמי.

על פי הקרן, חלק הארי של החוב שייך למגזר הפרטי, כלומר בתי האב והחברות. חלק מהגידול בחובות נרשם עוד לפני המשבר הגלובלי; לאחריו, צמצמו חלק מהשחקנים את חובם, אך לא באופן משמעותי ולא בקני מיד עולמי. מה עוד, שלאחר הזעזוע הראשוני של המשבר באה שעננות המלוות בגידול חד בחובות. במדינות מפותחות מסוימות החובות קטנו מאט, אך המגמה קוזזה על ידי תהליך הפוך במדינות מתועשות אחרות, כגון קנדה ואוסטרליה. בנוסף, ירידת עלויות המימון המשמעותית ביותר על פני הגלובוס כולו, גרמה להאצת גידול החובות במדינות המתפתחות.

בשונה מהתאוריה הרווחת של תקופת המשבר הגלובלי, שהניחה כי הממשלות שנאלצו להציל את כלכלותיהן מהמשבר ירצו לצמצם חובות באופן משמעותי כלקח מאותה התקרית, בפועל קרה תהליך הפוך. בין השנים 2008-2015, החוב הממשלתי בעולם זינק ב- 25% מהתמ"ג. רק כשליש מהממשלות בעולם המתועש עשו מאמצים לשיפור המימון הציבורי, וההישגים היו קטנים יחסית. הצמיחה האיטית והצורך בהמרצתה בכלים פיסקליים, יחד עם עלויות המימון הנמוכות מאוד, גרמו לכך שגם הממשלות בעולם חייבות היום הרבה יותר מאשר בעבר.

קרן המטבע אינה מתיימרת לדעת בוודאות כיצד הר חובות זה ישפיע על הכלכלה העולמית, ומהו הרף שממנו והלאה החוב הופך לסכנה מידית. עם כי, ההיסטוריה מלמדת כי בכלכלות מפותחות והמתפתחות, צבירת חובות גדולים במגזרים הפרטיים התרחשה ערב פריצתם של המשברים הפיננסיים, בעוד שחוב ממשלתי גבוה מונע מהמדינה את האפשרות טיפול הולם במשבר וסיוע לכלכלת המדינה לאחר מכן. במילים פשוטות, החוב אינו מהווה בעיה עד הרגע בו הוא הופך לבעיה.

 

שווקים: שיהיה לנו יום כתום

מי שחשש מקריסת השווקים בעולם אם ארה"ב תבחר בנשיא טראמפ, יכול להיות רגוע יותר. אומנם התגובה הראשונית האוטומטית הייתה נפילות בשוקי המניות, אך השווקים החלו להתאושש די מהר – התגובה הייתה דומה מאוד למה שקרה לאחר הזעזוע הפוליטי הקודם, הצבעת ה- Brexit.

נכון, הנשיא ה- 45 של ארצות הברית הוא פופוליסט לאומני, אדם ללא כל ניסיון בתחום פוליטי או ציבורי, שאינו בקי במרבית הנושאים שיצטרך להחליט עליהם, שנראה פחות ממלכתי ומתאים לתפקיד מאשר כל מועמד אחר אי פעם, ושזכה בבחירות ככל הנראה לא בזכות פעילותו או מצעו, אלא בעקבות סלידתם של הבחורים ממועמדותה של קלינטון ומהממסד שהיא מייצגת. אך עם כל הכבוד לתפקיד החשוב ביותר בעולם, לפעילותו של נשיא בארה"ב יש מספיק "איזונים ובלמים" במערכת בכדי להגן עליה במידה טובה מאוד. הבירוקרטיה תהפוך כל ניסיון לשינוי הסכמי הסחר לבלתי אפשרי, החומה עם מקסיקו לא באמת תבנה לעולם ללא אישור הפרלמנטרי לתשלום המאסיבי על כך, ובתי המשפט לא יתמכו בקריאותיו להטיל סנקציות על סין בגין מניפולציות במטבע ללא הוכחות לכך; הדמוקרטים בקונגרס יעשו שימוש מלא בסמכות המיעוט בכדי לסכל ניסיונות החקיקה של הנשיא החדש. יתכן והשפעה גדולה הרבה יותר על השווקים תהיה דווקא לבחירתו של הצוות שילווה אותו בבית הלבן בארבע השנים הבאות, כי זה יגיד יותר על כיווניו הכלכליים והפוליטיים מאשר ההתבטאויות הפופוליסטיות הריקות מתוכן שסחבו כל כך הרבה בוחרים.

אז העולם כנראה לא יקרוס בגלל שטראמפ נבחר לנשיאות; גם השווקים לא יקרסו (וגם אם כן, לא בגלל זה). בשמונה מערכות הבחירות האחרונות בארה"ב, רשם מדד S&P 500 ירידות חדות יותר או פחות ביום שלאחר הבחירות; בשבע מתוך שמונה המקרים הללו, רשם המדד עליה של 7% עד 30% ב- 12 החודשים לאחר מכן. אז נכון שאין לנו סטטיסטיקות דומות לגבי הפזו המקסיקני או שוק המניות בהונג-קונג, אך ניתן להניח שבעוד זמן מה אירועים אחרים ישפיעו על השווקים הללו באופן משמעותי יותר, מאשר אישיותו של היושב בחדר הסגלגל.

 

מזומן: שאלת 50 טריליון דולר

בשנים האחרונות, כמות המזומנים שמשקיעים וגופים שונים בעולם מחזיקים, הוא נושא לשיחה שכל פעם חוזרת בזווית אחרת. כעת, מי שהחל בשיחה מחודשת זוהי ענקית ההשקעות BlackRock שמעריכה כי המזומן הזה עומד על יותר מ- 50 טריליון דולר. זה כולל סכומים שונים ומגוונים, החל מאחזקות הבנקים המרכזיים, דרך הנכסים של החברות הפיננסיות ועד לחסכונות של בתי אב.

שיעורי הריבית הנמוכים ואף שליליים נצפים בכל רחבי הגלובוס, מה שאומר שהביטוי הישן "תשלח את כספך לעבוד" אינו תקף יותר. כשלושת רבעים מאותם 50 טריליון דולר מרוויחים למחזיקיהם תשואה שנתית של פחות מ- 0.5%; הרבע האחרון נושא תשואה שלילית. הדרך היחידה כיום להרוויח תשואה כלשהי היא לקחת סיכון; זאת אחת הסיבות לכך שהשווקים הפיננסיים עלו בשנים האחרונות כמעט ללא קשר לצמיחה או רווחים. אז למה אנו רואים סכומי עתק בחשבונות המזומנים? על פי BlackRock, המשקיעים רואים סיכונים פוליטיים וכלכליים הולכים וגוברים, והם סולדים מהסיכונים הללו, מה שגורם להם להותיר את המזומנים בידם במקום להזרימם לשווקים. בתקופה האחרונה, חלה עלייה נוספת באחזקות המזומנים, כאשר חלק ממנה נבע ממכירת מניות, אך יותר מכך – ממכירת אג"ח. סקר מנהלי קרנות של Bank of America Merrill Lynch מסוף אוקטובר הצביע על כך שאחזקות אג"ח ביחס לאחזקות המזומנים אצל משקיעים גלובליים נמצא בשפל של עשור. המשקיעים אינם רואים עוד באג"ח מפלט בטוח, לא כמו שהמזומן יכול להציע. מה עוד, שהודות להתערבותם של הבנקים המרכזיים, בשנים האחרונות גדל מאוד המתאם בין אג"ח למניות. זה ששני הנכסים עלו יחד, מגדיל את הסיכון למכירת חיסול בשניהם.

כמות כה גדולה של מזומנים במערכת הפיננסית יכולה, במקרה הצורך, להוות באפר בעת צרה; כלומר להגן על המערכת אם יפרוץ משבר פיננסי נוסף. מאידך ברור, שגם אם חלק מהכספים הללו יושקעו בחזרה לשווקים, זה יכול להביא לראלי חדש ארוך וחזק מאוד. אז שאלת מיליון דולר, כלומר, 50 טריליון דולר, היא מה יגרום לכסף הזה לחזור למשחק. כמובן, אחד הגורמים יכולה להיות חזרתה של אינפלציה, שתניע את המשקיעים לחפש תשואה ריאלית על כספם. כמו כן, העלאת שיעורי הריבית באופן משמעותי, אם תלווה בעלייה בתשואות על אג"ח, תחזיר את המזומן לפחות לשוק ספציפי זה. עוד מניע יכול להיות תיקון עמוק בשווקים, כאשר ירידה חדה במחירי הנכסים תגרום לחלק מהמשקיעים לתפוס הזדמנויות.

 

שוקי מניות גלובליים: אסיה במרכז

סך השווי של שוקי המניות הגלובליים כיום הינו גדול יותר מכפלים ממה שהיה לפני 13 שנים. השווי העולמי של שוק המניות עלה 133% מאז 2003 ועומד על 65.6 טריליון דולר. אומנם גודלו העצום של שוק המניות בארה"ב משמעותו שהוא תופס את החלק הארי בגודל האבסולוטי, אך הגידול החד ביותר חל דווקא בשווים של השווקים המתפתחים, בפרט באסיה. כך, באותן 13 השנים, גדל שווי השוק בארה"ב ב- 87%, בעוד השוק הסיני גדל ב- 1,479% והשוק ההודי – ב- 639%.

משמעות הגידול העצום הזה בשווי השווקים המתפתחים באסיה היא גם בכך שהם תופסים היום חלק הרבה יותר גדול בשווקים הגלובליים, וזאת על חשבונם של שוקי המניות במדינות המפותחות. כך, ארה"ב מהווה כיום 36.3% מסך שווי השוק העולמי לעומת 45.2% ב- 2003; יפן נפלה מ- 11% ל- 7.9% ואנגליה איבדה כמעט מחצית מהשפעתה עם ירידה ל- 4.6%. באותה העת, חלקה של סין בשוק העולמי הוא 10.1% היום, יותר מאשר כל המדינות המפותחות פרט לארה"ב, לעומת 1.5% בלבד לפני 13 שנים. הודו עדיין מהווה חלק קטן יחסית מהשוק, 2.6%, אך הוא גדל פי 3 בשנים הללו, והיד עוד נטויה.

הנתונים הללו מדגישים כי מרכז הכובד הכלכלי והפיננסי ממשיך לנוע מזרחה. אומנם משקלן של המדינות המערביות הינו עדיין גדול בהרבה מהמתפתחות, אך גודלם היחסי הולך ומצטמצם. אז נכון שיעברו עוד שנים עד ששנחאי תתפוס את מקומה של ניו-יורק ודלהי – את מקומה של לונדון בעולם הפיננסי, אך ככל הנראה זוהי המגמה.